资本离场，营收下滑，三只松鼠跌落神坛。

作者 | 金诺 编辑 | 鹤翔

(资料图)

出品 | 零售商业财经 ID：Retail-Finance

作为国内【nèi】电商【shāng】零【líng】食【shí】第一股、曾经的网红零食领头羊，三只松鼠如今正在被【bèi】资【zī】本冷落。

自2019年7月【yuè】上市【shì】后，三只松鼠的股价【jià】上涨仅维【wéi】持【chí】不到【dào】一年，便【biàn】迎来了持续三年下跌的颓【tuí】势。

截至9-22收【shōu】盘，三【sān】只松鼠（深交【jiāo】所：300783）报20.90元/股，总市【shì】值为83.81亿【yì】元。相较【jiào】于98.87元/股【gǔ】的历史最高价已经【jīng】跌去【qù】近八成，市值蒸发280亿元。

图源：雪球

资本市场不看好，内部大股东也轮番套现离场。

三【sān】只松鼠的【de】第二大股【gǔ】东NICE GROWTH LIMITED，在今年2月通过【guò】集【jí】中竞价交易和大【dà】宗交易【yì】方式合计减持公司股份2003.66万股，减持公司股【gǔ】份数量占【zhàn】公【gōng】司总股本比例5%。

此【cǐ】后在3、5月继续减持，根据三只松【sōng】鼠9-22披露的公告显示，三【sān】只松鼠集【jí】团中第二【èr】、第三大股【gǔ】东NICE GROWTH LIMITED、LT GROWTH INVESTMENT IX (HK) LIMITED在9-22至9-22间合计【jì】减持281.32万股。

图源：网络

LT GROWTH为【wéi】“风投【tóu】女【nǚ】王【wáng】”徐新的今日【rì】资本旗下的基金，而NICE GROWTH LIMITED则为IDG资本机构，此前IDG另一支持【chí】股的【de】GAO ZHENG CAPITAL LIMITED早已在2020年完成【chéng】清仓并退出股东行列。

图源：证券之星

互【hù】联网流量玩法只能带来线性增长，难有指数增长。随着流【liú】量红利触顶，电商站内【nèi】增速放缓【huǎn】，三【sān】只【zhī】松鼠也有所察【chá】觉【jiào】。于是，在去年4月三只【zhī】松鼠发布【bù】了高质【zhì】量发展战略【luè】转型计划【huá】，延伸产【chǎn】业链自建示范工厂。

然而从最新【xīn】的季报表现来看，三只松鼠近【jìn】一年【nián】的转【zhuǎn】型【xíng】效果【guǒ】并不明显，不【bú】仅没能实现规模【mó】化增长【zhǎng】，反而营收和【hé】利润大幅下降。

无论是股市还是业绩，三只松鼠都在经历至暗时刻。

01 营收利润双降，线上流量见顶

作为一个2012年才创立的网红【hóng】零【líng】食品牌，三只松鼠凭借其【qí】独特的【de】打法（仅限电商渠道专供以及创始人【rén】章燎原擅【shàn】长营销【xiāo】和专注流量），仅【jǐn】用了两【liǎng】个【gè】月时间就登【dēng】顶当【dāng】时的淘宝坚【jiān】果销量榜榜【bǎng】首【shǒu】。

然而【ér】，靠着电商【shāng】流量快【kuài】速【sù】起【qǐ】家的三只松鼠，却不曾想时代馈【kuì】赠【zèng】的红利稍纵即逝。

在2019年【nián】营收【shōu】突破百【bǎi】亿大关后，三只松鼠的业绩开【kāi】始不尽如【rú】人意，进入【rù】发展瓶颈期。

今年【nián】9-22，三只松鼠披【pī】露了2022年报和2023年Q1季报。根据【jù】财报数【shù】据【jù】显示，三只【zhī】松鼠在2022年全年和23年【nián】Q1分别实现营业【yè】收入为72.93亿元和19亿【yì】元，同【tóng】比跌幅分别【bié】为25.35%和38.48%。

图源：三只松鼠2022年报

营收的大【dà】幅下滑并非休闲零食赛道整【zhěng】体遇【yù】冷，反观【guān】良品铺【pù】子、来伊份，这两大【dà】头部玩家的营收【shōu】却均呈同【tóng】比增幅态势【shì】。

以【yǐ】最【zuì】新的【de】全年营【yíng】收【shōu】来比较，曾经营收【shōu】规模【mó】最大的三只松鼠被全年【nián】营收94.40亿元的良品铺子反超。

三只松鼠营收大跌的同时，利润表现也差强人意。

三只松鼠在2022年全年实【shí】现【xiàn】净利润【rùn】1.29亿元【yuán】，同比下降68.16%；第一【yī】季度盈利表现稍有回升，净利润为1.9亿元【yuán】，较2022年Q1增幅【fú】18.73%。

形成鲜明对比的是，良【liáng】品铺子【zǐ】和来【lái】伊份【fèn】在2022年度【dù】增【zēng】收又增利，来伊份甚【shèn】至利润同比【bǐ】大涨229.12%。

同样面临线上【shàng】流量红利的【de】枯竭，三大休闲【xián】零食品牌【pái】中为何只有【yǒu】三只【zhī】松鼠的业绩营收和利润双降，背后【hòu】的【de】原因究竟是【shì】什【shí】么？

首【shǒu】先【xiān】，三只松鼠更依【yī】赖线上渠道，而其他两【liǎng】大品牌的线【xiàn】下渠道占比更大。

三只松【sōng】鼠2022年【nián】报显示，其接【jiē】近【jìn】七成营收来【lái】自于线上渠道，并【bìng】且这还是三只松鼠近【jìn】几年努力加【jiā】强线下渠道的【de】结果。

图源：三只松鼠2022年报

三只松鼠这【zhè】位【wèi】“偏科生”遭遇线【xiàn】上平台流量大幅下【xià】滑后，线【xiàn】上渠道独大自然成了影【yǐng】响其【qí】整体【tǐ】营收的【de】累赘。

食品产业分析师朱【zhū】丹蓬对此评论道：“较为依赖线上渠道的单一化销售【shòu】为三只【zhī】松鼠埋下了隐患【huàn】，导致三只【zhī】松鼠【shǔ】强势的线上【shàng】渠道【dào】红利【lì】正【zhèng】在不断【duàn】被削弱【ruò】。”

另【lìng】外，当我们【men】聚焦10%这个数据（营收占比10%的平台皆为天猫系和京【jīng】东系）可推导出【chū】，三只松鼠线上渠【qú】道的瓶颈在于其仍【réng】和十年前做“淘品牌”一样【yàng】，高度【dù】依赖传统电商平【píng】台【tái】。

这就解释了为何自2020年后【hòu】，三只松【sōng】鼠的【de】股价便一蹶【juě】不振，开始掉队并陷入增长【zhǎng】困境【jìng】。

近三年，休闲零食行【háng】业是少数受外部因素【sù】影响还【hái】能逆势上涨的行业之一。由【yóu】于消费者居家时间增多【duō】，日【rì】常娱乐【lè】项目【mù】锐减【jiǎn】，该行业三年内【nèi】共增长29%，且众多新兴休闲零食品牌【pái】加【jiā】速崛起。

新老品【pǐn】牌的运营策略【luè】差异基本【běn】取决【jué】于消费者偏好及电商平台的【de】发展变迁【qiān】。

相较于基本靠主动搜【sōu】索和软性“猜【cāi】你喜欢”的传统电【diàn】商平【píng】台，居家消费者更容易被直播电商【shāng】和短视频【pín】带【dài】货【huò】形式所【suǒ】吸引。

图源：快手

新兴零【líng】食品牌的打法尤为【wéi】匹配当【dāng】下互联网环境，除【chú】了【le】每日在【zài】抖音、快手等短视频平【píng】台【tái】进行直【zhí】播【bō】带货外，还跨界联【lián】动【dòng】其【qí】他品牌，如【rú】热门电子【zǐ】游戏、潮流【liú】IP等时下年轻人所追捧的文化符号【hào】，由此实现“1+1＞2”的联【lián】动效果，靠【kào】口味与情怀营销俘获喜新厌旧的年轻人。

毕竟，休闲零食【shí】最【zuì】大的消【xiāo】费【fèi】群体还是年轻人，这也是【shì】大【dà】多数网红零食品牌【pái】能够短时间【jiān】在年【nián】轻人中“出圈”的主【zhǔ】要原因。

作【zuò】为初代零食网【wǎng】红，三【sān】只松鼠【shǔ】却【què】因固【gù】守传统电商【shāng】平台而错过了电商直播的第一波红利，不仅被后来者【zhě】弯【wān】道前车，也被如盐【yán】津铺子【zǐ】、百草味等同行【háng】甩在身后。

直到三年后的【de】今【jīn】天，三只松鼠才姗姗来迟要【yào】加码【mǎ】“直播”。在9-22业绩说明会上，三只松【sōng】鼠表示正在【zài】积极布局直播业【yè】务。只可惜，直【zhí】播带货行【háng】业的【de】红【hóng】利【lì】期也已逐渐消退，跟风者很难重【chóng】回巅峰。

02 重营销轻研发，转型只流于表面

高度依【yī】赖传统电商给三【sān】只松鼠带来【lái】的问【wèn】题【tí】并非【fēi】营收【shōu】颓靡那么简单，还有【yǒu】流量【liàng】见底后高度“内卷”导致的盈利能力下降。

一个最直观的表现【xiàn】是，三【sān】只松鼠的营收虽处【chù】行业【yè】前列，但净利率【lǜ】却常【cháng】年垫底。

作为电商零食赛【sài】道的“老玩家”，三【sān】只松鼠【shǔ】十年前砸钱买流量、买位置【zhì】的打法在当下电商【shāng】平台【tái】竞争环【huán】境中【zhōng】早已失效，继续砸钱换【huàn】不来持续【xù】增长【zhǎng】的营收，反而【ér】是越来【lái】越低的ROI。

而三只【zhī】松鼠孤注一掷、ALL IN平【píng】台的决策也【yě】导致其利润空【kōng】间被一再挤压【yā】。

自2018年【nián】开始，三【sān】只松鼠平台【tái】运【yùn】营【yíng】费用和营销费【fèi】用的增速【sù】就已经【jīng】明显超越了整体营收的增速。即使是在营收增长的年份，由于支【zhī】出的高增长【zhǎng】反而导致其销售【shòu】净利【lì】率和毛利率【lǜ】的双下滑，结【jié】果是三只松鼠卖的越多，赚【zuàn】得越【yuè】少。

制图：金融界上市公司研究院

若营收再下滑，那么仅剩的利润也会被加速吞噬。

根据【jù】2022年报显【xiǎn】示，三只松鼠全年【nián】的推广费及平台服务费高达9.79亿，而带来的第三方【fāng】电【diàn】商【shāng】营收仅为【wéi】47.88亿元，费【fèi】用【yòng】率占比超20%。

图源：三只松鼠2022年报

直【zhí】白【bái】点说【shuō】，三只松鼠每在线上卖出100元，就【jiù】有超【chāo】20元花在营销【xiāo】上。

再刨【páo】除产【chǎn】品成本、人工成本等各项支出【chū】后，其净利润少得可怜【lián】，于是创【chuàng】下【xià】了【le】史上最差业绩——同【tóng】比降幅接近7成【chéng】的净【jìng】利润数据。

与高【gāo】额的营销和【hé】平台费用相比，三只【zhī】松【sōng】鼠在研发【fā】投【tóu】入方面却显得【dé】有些吝啬。这也是造成三只松鼠净【jìng】利润偏【piān】低的重要因【yīn】素之【zhī】一，也是其【qí】长期被诟病缺乏产品护【hù】城河【hé】的源头。

数据显示，2022年三只松鼠【shǔ】研发费用仅为3844万元，同比【bǐ】大【dà】幅减少33.2%，从营收【shōu】占【zhàn】比来看研发费【fèi】率仅为0.53%，和动【dòng】辄近10亿的【de】平【píng】台营销推广费【fèi】相比【bǐ】，数据侧说明了三只松鼠【shǔ】重营【yíng】销、轻研发的【de】品牌内核。

图源：三只松鼠2022年报

对于研发费用的重大变动，三只松鼠解释为人员变化导致。

三只松鼠对于研发【fā】团队的削减可谓大刀阔斧，从【cóng】仅有的186人降至108人，人【rén】员减幅【fú】41%。

与此同时，三只松【sōng】鼠在2022年进行【háng】了大幅【fú】度的人员调整，从财报【bào】中【zhōng】年前和【hé】年末在职【zhí】员工数量的差值中可得出，公【gōng】司一年内员工减少【shǎo】了1880人。而此前公司【sī】整体也不过4000人左【zuǒ】右规模，相当于缩减【jiǎn】了【le】近四成的人【rén】员。

相较于动听的品牌故事和高【gāo】大上的PPT，如【rú】今【jīn】的资本【běn】市场更需要实打实的数据【jù】和肉【ròu】眼可见【jiàn】的利【lì】润增速。

香颂资本执行董事沈萌曾犀利指出：“三【sān】只【zhī】松鼠的业务护城河并不牢【láo】固，依赖【lài】营销扩大收【shōu】入，因此【cǐ】股价缺【quē】乏足够的支撑。对于投资者【zhě】而言，在价高时套现离【lí】场，可以最【zuì】大程度【dù】保障自【zì】己的投资收益。”如今资本减持逃离【lí】之举【jǔ】，恰恰印证了此话的前【qián】瞻【zhān】性【xìng】。

真实的业绩【jì】表现让三【sān】只松鼠一【yī】年前喊出的“战略转型”显得苍白无【wú】力，一直【zhí】继续轻研发、重营销【xiāo】的【de】投入【rù】比例【lì】，真的能帮助三只松鼠实现【xiàn】高质【zhì】量【liàng】产品转型吗？

在【zài】同【tóng】质【zhì】化和低产品壁垒的【de】休【xiū】闲零食行业，三只松鼠并没有找【zhǎo】到适合其高【gāo】质量【liàng】增长【zhǎng】之路，一旦研发投入停滞【zhì】不前，那么三只松鼠【shǔ】将面【miàn】临长期性困境。

红利吃不了一辈子，诸多被时代淘汰的网红品牌就是最好的例子。

上一个十【shí】年，三只松鼠没能【néng】完成从【cóng】电商【shāng】零食到自有零食品牌的【de】转变【biàn】，那么下个十年，三只松鼠就【jiù】要面【miàn】对【duì】生死存亡的考验。

03 线下寻出路，转型升级均落后风口

线上获客难度增加，那么线下成绩又如何呢？

三只松鼠虽然在2016年【nián】开【kāi】设了直【zhí】营模式的投食店，但直至【zhì】2019年【nián】才开始重点布局线下，当时章燎原还曾喊出了“五年内将开【kāi】设【shè】一万家【jiā】线【xiàn】下【xià】门店【diàn】”的豪言。

面对拥【yōng】有线【xiàn】下门店3000余家，开店经验20多年的来伊【yī】份等资深对手，三只松鼠的战略【luè】布局【jú】太晚，运气也不【bú】佳，第二年即遭【zāo】遇疫【yì】情【qíng】“黑天鹅”。

五年后，章燎原口中的万店计划仅完成了不到十分之一。

根据财报数据显示【shì】，三只松鼠【shǔ】在【zài】2022全年新开投食店1家【jiā】，闭店118家，截至期末现存门店23家【jiā】；新【xīn】开联【lián】盟【méng】店44家【jiā】，闭店【diàn】431家，截至期末现存门店538家【jiā】。

在2022年【nián】末【mò】，两种业态加起来【lái】的门店数量也【yě】仅有561家，并且闭【bì】店的速度要远远超【chāo】过新开【kāi】店的速度【dù】。

以山东济南【nán】为例，三只松鼠原有【yǒu】十几家实体店【diàn】接连闭店，如今仅剩一【yī】家【jiā】。

图源：网络

对于2022年营收下【xià】滑，三只松鼠在财【cái】报中【zhōng】解【jiě】释称【chēng】部分归因于“关闭不符合【hé】长期发展的门店所致【zhì】”。

虽然【rán】章燎原仍【réng】对【duì】实【shí】体店持乐观态度：“流【liú】量经【jīng】济终归是流量经济，网上的人在不【bú】断变化，而不像线下【xià】有店，别人【rén】抢不走。”但他却忽略了三只松鼠线上与线下消费者的圈层差异。

三只松鼠在线上渠道吸【xī】引的更多是【shì】精【jīng】准【zhǔn】客群，实体门店则需面对更为【wéi】广泛的消费【fèi】群体【tǐ】，以及【jí】拥有【yǒu】全年龄层、不同消费观念【niàn】和【hé】多【duō】元化的零食消费场景。

三只【zhī】松鼠未能对线下渠【qú】道做好【hǎo】铺垫【diàn】，只是简单将线上渠道【dào】实体化、盲目【mù】在线下加速开店。补短【duǎn】板的【de】后果是，面对【duì】充满不确定因素的市场环【huán】境和来势汹汹的闭店【diàn】潮，章燎原不得不【bú】为他的盲目乐【lè】观【guān】付出【chū】代价【jià】。

除了线【xiàn】下门店拓张不利外，三只松鼠被寄予厚望【wàng】的“第【dì】二增长曲线”小鹿蓝【lán】蓝如今也【yě】进退维谷【gǔ】。

小鹿蓝蓝是三只松鼠旗下婴童零【líng】食【shí】品【pǐn】牌，以相同【tóng】的套路【lù】起势，仅花了9个月便【biàn】登上了【le】全网宝【bǎo】宝零食销量榜首。

图源：网络

但在到达业绩瓶颈后，小鹿蓝蓝也陷入了与主品牌相似的困境。

「零售商业【yè】财经」认为，三只松鼠押注婴童【tóng】食【shí】品的【de】打法未超出原有逻辑认知，小鹿蓝蓝属于后劲不足的“第二个三【sān】只【zhī】松鼠【shǔ】”。

一是潜【qián】在【zài】风【fēng】险，由于小鹿【lù】蓝蓝专攻婴童制品，三只松【sōng】鼠一贯【guàn】的【de】贴牌代【dài】工模式极易给子品牌带来负面非议。

图源：黑猫投诉

在黑猫投诉平台，关于小鹿【lù】蓝【lán】蓝的投诉中大多是【shì】关于婴童食品【pǐn】中吃出异【yì】物的反馈，食品安全【quán】危机【jī】一触即【jí】发。

二是我【wǒ】国正在【zài】步入少子老龄化社【shè】会【huì】，尤【yóu】其是2022年国【guó】内死亡率【lǜ】首次超过出生率，意味着未来的婴童相【xiàng】关产业市场竞争更【gèng】加激烈。

只有专【zhuān】注细分领域且【qiě】拥有产品护城河的【de】品【pǐn】牌【pái】才能【néng】胜出，从此【cǐ】角【jiǎo】度来分析，小鹿蓝蓝都不具备任何竞【jìng】争力，甚至无法与嘉宝、亨氏等【děng】头部国【guó】际品牌相提并【bìng】论。

很多品牌的诞【dàn】生是由于搭上了时【shí】代的快【kuài】车，而【ér】一两个错误的企业决策很可能会【huì】使品牌此前【qián】数年搭建好【hǎo】的大厦轰然倒【dǎo】塌【tā】。

十年前，三只松鼠另辟蹊径、横空出【chū】世；十【shí】年后时过境迁，在【zài】电【diàn】商红利【lì】结束的下一篇章，三只【zhī】松鼠必须找到【dào】适应【yīng】时代的活法，否则很可【kě】能【néng】被后浪【làng】拍在沙滩上。